Épargne retraite : la nouvelle bataille de la valeur

Au 31 décembre 2025, le PER représentait 150,4 milliards d’euros d’encours et plus de 12,9 millions de titulaires. Les encours ont progressé de 20 % en 2025 et de 46 % en deux ans. Le PER individuel (PERIN) concentrait 88,5 milliards d’euros, devant le PER d’entreprise collectif (PERECOL), à 33,86 milliards, et le PER obligatoire (PEROB), à 28,04 milliards¹.

Ces chiffres attestent l’installation rapide d’une enveloppe commune dans le paysage de l’épargne française. Ils ne décrivent toutefois pas un marché homogène. Derrière le sigle PER coexistent plusieurs cadres, plusieurs canaux de distribution, deux grandes architectures juridiques et des économies différentes selon l’origine des versements.

Le marché est donc important par sa taille, mais surtout par ce qu’il met en jeu : une relation de plusieurs décennies, des flux récurrents, une allocation d’actifs de long terme et, demain, la transformation d’un capital en revenus.

Un succès qui ne peut pas être réduit à la défiance envers la répartition

Le vieillissement démographique, les réformes successives des régimes obligatoires de retraite et les interrogations sur le niveau futur des pensions renforcent le besoin d’une épargne complémentaire. La montée du PER traduit cette préoccupation. Elle ne signifie pas pour autant que les Français auraient basculé d’un modèle de répartition vers un modèle de capitalisation.

Le PER s’inscrit plus justement dans une logique de complément. Il permet d’accumuler une épargne investie pendant la vie active afin de disposer, au moment de la retraite, d’un capital, d’une rente ou d’une combinaison des deux, selon les droits concernés et les règles applicables.

Son adoption tient également à sa lisibilité relative par rapport aux dispositifs qu’il a remplacés, à sa portabilité, à la possibilité de sortie en capital pour une partie importante des droits et à l’avantage fiscal associé aux versements volontaires déductibles. La déduction à l’entrée n’est cependant pas un gain fiscal définitif : son intérêt dépend de la tranche marginale d’imposition au moment du versement, du régime de sortie, de l’horizon de placement et de la fiscalité future.

Présenter le PER comme un simple produit de défiscalisation serait donc insuffisant. Sa valeur économique réside dans la combinaison de trois fonctions : organiser une épargne longue, orienter son allocation et préparer sa consommation à la retraite.

Une enveloppe commune, mais plusieurs marchés

Le PER rassemble trois formes de plans : le PER individuel, le PER d’entreprise collectif et le PER d’entreprise obligatoire. Cette présentation institutionnelle masque une seconde distinction, essentielle pour comprendre la concurrence : le plan peut prendre la forme d’un contrat assurantiel ou d’un compte-titres.

Le PER assurantiel peut proposer un fonds en euros, des unités de compte et des garanties propres à l’univers de l’assurance. Le PER compte-titres repose sur une architecture bancaire ou financière. Les deux relèvent du même cadre général d’épargne retraite, mais ils ne présentent ni les mêmes supports, ni la même économie de frais, ni les mêmes caractéristiques de transmission et de conversion en rente.

La rente viagère suppose l’intervention d’un organisme capable de porter le risque de longévité. L’assureur occupe donc une place centrale lorsque l’épargnant recherche un revenu garanti à vie. Mais cette position ne signifie pas que le PER serait, dans son ensemble, un monopole assurantiel : la phase d’accumulation peut aussi être organisée dans un PER compte-titres, et la sortie en capital réduit mécaniquement le rôle de la rente dans la proposition de valeur.

Une chaîne de valeur disputée à chaque étape

Le PER mobilise l’ensemble de la chaîne de l’épargne. La valeur n’est pas captée par un acteur unique, mais répartie entre ceux qui accèdent au client, structurent le produit, administrent le plan, gèrent les actifs, portent les garanties et accompagnent la liquidation.

Cette fragmentation explique l’intensité concurrentielle du marché. Un acteur peut contrôler la relation commerciale sans gérer les actifs ; un autre peut percevoir les frais de gestion sans détenir la relation client ; un troisième peut porter les garanties sans contrôler le canal d’acquisition. La question stratégique est donc moins de participer au marché que de choisir le maillon sur lequel construire un avantage défendable.

La première bataille a été celle de la conquête

La phase initiale du marché a favorisé les acteurs capables de mobiliser rapidement une base de clients, un réseau de distribution ou un canal d’entreprise. Banques, assureurs, courtiers, conseillers en gestion de patrimoine, plateformes numériques et opérateurs d’épargne salariale ont tous trouvé une voie d’accès au PER.

Cette phase n’est pas achevée, mais son économie se transforme. L’ouverture d’un plan ne garantit ni la profondeur de la relation, ni la récurrence des versements, ni la conservation des encours jusqu’à la retraite. Une base importante de titulaires peut cacher des plans faiblement alimentés, des actifs issus de transferts, des clients peu engagés ou des encours exposés au départ.

Pour les investisseurs, le nombre de contrats constitue donc un indicateur incomplet. La qualité d’une franchise PER se mesure également au montant moyen des encours, aux versements récurrents, à la croissance organique nette des transferts, au coût d’acquisition, au taux d’activation, à la rétention et à la marge nette après rémunération de tous les intervenants.

La deuxième bataille sera celle de la rétention et de l’allocation

La portabilité rend les encours contestables

Le PER peut être transféré vers un autre plan. Les frais de transfert d’un PER vers un autre sont plafonnés à 1 % des droits acquis avant cinq ans de détention et deviennent nuls au-delà². Cette faculté ne crée pas une mobilité automatique, mais elle réduit la solidité juridique de la rétention.

La fidélisation repose dès lors sur la qualité de l’expérience, la performance nette de frais, la profondeur de l’offre financière, la qualité du conseil et la capacité à accompagner les changements de situation professionnelle et patrimoniale. Dans un produit détenu pendant plusieurs décennies, de faibles écarts de frais ou de performance peuvent produire des écarts significatifs de capital final.

La gestion pilotée devient un terrain de différenciation

La gestion pilotée par horizon organise une réduction progressive du risque à l’approche de la retraite. Elle concentre une part décisive de la proposition de valeur : choix des classes d’actifs, trajectoire de désensibilisation, sélection des fonds, maîtrise des coûts et pédagogie auprès de l’épargnant.

La loi Industrie verte renforce cette dimension en introduisant dans certaines grilles de gestion pilotée des allocations minimales vers des actifs non cotés, selon le profil et l’horizon. Le ministère indique que plus de 60 % des actifs du PER financent directement les entreprises et que plus de 5 milliards d’euros sont investis en actifs non cotés¹.

Pour les assureurs et les sociétés de gestion, l’enjeu n’est pas seulement de référencer de nouveaux supports. Il faut maîtriser leur liquidité, leur valorisation, leurs frais, leur dispersion et leur articulation avec l’horizon de sortie. Pour les investisseurs dans ces acteurs, la question est de savoir si l’intégration du non-coté améliore réellement l’offre ou ajoute une couche de complexité et de coûts insuffisamment rémunérée.

La troisième bataille sera celle de la décumulation

Le succès commercial du PER s’est jusqu’ici construit principalement pendant la phase d’accumulation. Or la promesse économique du produit ne se révèle pleinement qu’au moment où l’épargne doit compléter les revenus de la retraite.

La sortie en capital a levé une partie des réticences associées aux anciens produits, souvent perçus comme trop rigides. Mais elle déplace le problème : comment transformer un capital en revenus réguliers, préserver une réserve de liquidité, gérer le risque de marché après le départ à la retraite et protéger le conjoint ou les héritiers ?

La rente viagère répond au risque de longévité, mais elle peut être jugée peu flexible, difficile à comparer et irréversible. Le capital conserve la liberté de choix, mais laisse l’épargnant supporter le risque de consommation trop rapide, de mauvaise allocation ou de longévité supérieure aux hypothèses initiales.

La fiscalité : moteur commercial et risque stratégique

La fiscalité constitue un puissant accélérateur de souscription, mais elle crée aussi une dépendance à la stabilité de la règle. En 2026, les prélèvements sociaux sur les gains concernés ont été relevés de 17,2 % à 18,6 %, la déductibilité des versements a été supprimée à partir de 70 ans et la durée de report de certains plafonds non utilisés a été étendue de trois à cinq ans³.

Ces évolutions ne remettent pas en cause l’architecture du PER, mais elles rappellent qu’un produit immobilisé sur une longue période ne peut être vendu sur la seule promesse fiscale. La qualité de l’allocation, les frais, la souplesse et l’accompagnement doivent rester suffisamment robustes pour que le produit conserve son intérêt lorsque la fiscalité évolue.

Pour les distributeurs, cela impose un devoir de pédagogie : l’économie d’impôt à l’entrée doit être appréciée avec la fiscalité de sortie et la situation future du client. Pour les investisseurs, l’instabilité fiscale constitue un risque de sensibilité commerciale, particulièrement pour les modèles d’acquisition fondés presque exclusivement sur l’optimisation de fin d’année.

Trois questions stratégiques pour les acteurs du marché

À mesure que le PER change d’échelle, trois questions dépassent les seuls enjeux de produit ou de distribution et interrogent la répartition future de la valeur sur le marché de l’épargne retraite :

• À mesure que le PER devient un marché de masse, quels acteurs seront capables d’en capter durablement la valeur : ceux qui portent le produit, ceux qui gèrent les actifs ou ceux qui contrôlent la relation avec l’épargnant ?
• Le développement de l’épargne retraite peut-il modifier durablement les équilibres entre assureurs, sociétés de gestion et distributeurs, notamment dans le partage de la valeur et la maîtrise de la relation client ?
• La prochaine frontière du marché se situe-t-elle encore dans la conquête de nouveaux épargnants, ou dans la capacité à accompagner leur patrimoine jusqu’à la retraite puis pendant la phase de décumulation ?

Ces questions dessinent une compétition qui dépasse désormais la seule collecte. La valeur des positions acquises dépendra de la capacité de chaque acteur à conserver une place centrale dans une relation qui peut s’étendre sur plusieurs décennies, de l’accumulation de l’épargne jusqu’à sa consommation. Dans cette perspective, la croissance des encours ne constitue qu’un premier indicateur: l’enjeu stratégique est de savoir qui contrôlera durablement la relation, l’allocation des actifs et les décisions qui jalonnent la vie du plan.

Conclusion

Le PER est devenu un marché majeur de l’épargne française. Sa croissance repose à la fois sur une demande de préparation individuelle de la retraite, une enveloppe plus lisible et une mobilisation efficace des réseaux de distribution.

Mais le franchissement du seuil des 150 milliards d’euros ne clôt pas la compétition. Il en change la nature. Après la conquête vient la bataille de la valeur : rétention des encours, performance nette de frais, maîtrise de la donnée, qualité de l’allocation et accompagnement de la sortie.

Pour les assureurs, le défi consiste à valoriser leur capacité de portage et de garantie sans abandonner la relation aux distributeurs. Pour les sociétés de gestion, il s’agit de démontrer la valeur réelle de l’allocation. Pour les distributeurs et les plateformes, l’enjeu est de transformer un avantage d’acquisition en relation durable. Pour les investisseurs, enfin, le critère déterminant ne sera pas la taille brute du portefeuille, mais la qualité économique des encours et leur capacité à produire une croissance rentable et défendable.

Le PER n’est plus seulement un produit à distribuer. Il devient une infrastructure de relation financière sur plusieurs décennies.